国泰海通证券研报称，固收自营四肢券商行业的复古业务，在新时刻亟待转型。单一业务的变化，应看作行业供给侧调动的一个侧面，转型期、探索期，提议不祥情味找详情味，优先树立轮廓上风显贵，以及跨境钞票树立才调更强的头部券商。

　　国泰海通｜非银：固收自营十年扩展，分化与转型是新命题

　　本文从一个表象动身：券商固收自营十年扩展，冉冉置身复古业务，但24年行业合座开启初次缩表。1）2014年运行，券商固收自营开启了CAGR达32%的十年扩展，领域从1800亿增长至4.4万亿。自营捏续加配固收获为大宗券商的遴选，以自营非权利类证券过火繁衍品/净本钱看法忖度，2014年200%、300%线的券商分辨为2、1家，到了2024年上半年末则达到了31、13家，且合座上逐年晋升；2）跟着领域的捏续扩展，固收自营成为了券商的复古业务。以中金公司、第一创业、山西证券为例，2024/24H1固收业务分部的利润孝顺分辨达40%、48%、110%；3）但2024年末，行业合座固收投资领域较上年末下滑1%，开启首年缩表。

　　总结本源，咱们合计行业转型重迭债牛东风，是曩昔固收自营扩展的根底能源。1）复盘券商固收自营的10年扩缓期，骨子上分为两个阶段：2014-2017年更多源于净本钱的短期大幅扩容，2018年于今则是在外部债牛、里面增长诉求下的正轮回。一定历程上，第二阶段行业固收自营的扩展从“被迫”行为冉冉变为“主动”行为——加仓固收自营从本钱补充后的备选项变为本钱补充的主要驱动之一；2）从生意方法动身，低融资成本下，逾额票息及本钱利得是固收自营的盈利开始。连年来利率快速下行重迭信用利差指责，券商利率债和OCI债占比晋升，瞻望本钱利得在固收收入的孝顺晋升。

　　2025年是发展旅途分化的运行，固收自营已经一流投行的进攻构成，但亟待探索新时刻的转型之说念。1）从上市券商2024年年报不雅察的表象是，券商关于固收自营树立分化较此前更为昭彰，已深入年报的27家券商中有9家出现了固收自营缩表，头部券商如华泰证券、国信证券24年末的固收投资领域较上年末压降12%、16%，部分中小券商压降比例跳跃50%；2）上前看，刻下固收自营或已经券商晋升本钱哄骗死心的进攻本领，是一流投行汲引的进攻构成。但亟待股东新时刻固收业务转型，晋升政策往还才调、探索跨境钞票树立和增强客需业务干预是刻下各家券商发力的进攻场所。

　　投资提议：固收自营四肢行业的复古业务，在新时刻亟待转型。单一业务的变化，应看作行业供给侧调动的一个侧面，转型期、探索期，咱们提议不祥情味找详情味，优先树立轮廓上风显贵、以及跨境钞票树立才调更强的头部券商。

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